項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析中的陷阱（1）

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項(xiàng)目管理的一個(gè)重要環(huán)節(jié)是項(xiàng)目的財(cái)務(wù)分析，其目的在于最大限度的提高項(xiàng)目收益，以較節(jié)省的投資、較快的時(shí)間、較少的投入獲得最大的產(chǎn)出收益。項(xiàng)目的財(cái)務(wù)分析主要有項(xiàng)目財(cái)務(wù)收益分析和項(xiàng)目財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析兩個(gè)方面。目前在項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析中有動(dòng)態(tài)分析和靜態(tài)分析、定量分析和定性分析、全過(guò)程效益分析和階段效益分析、宏觀效益分析和微觀效益分析、價(jià)值量分析與實(shí)行量分析、預(yù)測(cè)分析與統(tǒng)計(jì)分析等方法。

現(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù)是項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析的基本方法，它聯(lián)系項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析進(jìn)而進(jìn)行決策。雖然現(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù)并不復(fù)雜，然而在實(shí)際應(yīng)用中經(jīng)常出現(xiàn)問(wèn)題。本文即對(duì)利用現(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù)進(jìn)行項(xiàng)目財(cái)務(wù)分析過(guò)程這幾個(gè)常見(jiàn)問(wèn)題進(jìn)行分析 。

2. 實(shí)體前景與權(quán)益前景

任何一個(gè)負(fù)債項(xiàng)目都可以從兩種前景來(lái)做分析，即通常稱作實(shí)體前景的公司前景和常被稱為權(quán)益前景的所有者前景。這兩種前景在功能上是相等的，但混淆這兩個(gè)前景則會(huì)給投資分析帶來(lái)麻煩和苦惱。

假設(shè)某公司的一個(gè)投資項(xiàng)目的資本結(jié)構(gòu)是a1 為負(fù)債，a2 為權(quán)益。負(fù)債的稅后成本為i1 而權(quán)益的成本為i2那么該項(xiàng)目的加權(quán)平均資本成本k=i1*a1+i2*A2從實(shí)體前景角度來(lái)看，當(dāng)內(nèi)部收益率為K，與項(xiàng)目的平均資本成本相等，表明項(xiàng)目既不創(chuàng)造也不損害公司的價(jià)值。從權(quán)益前景來(lái)看，內(nèi)部收益率大于k味著投資具有吸引力嗎？顯然不是這樣。由于權(quán)益資本的現(xiàn)金流量受財(cái)務(wù)杠桿的作用，它們比原始的現(xiàn)金流量更具有風(fēng)險(xiǎn)，并且需要較高的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率。對(duì)這些權(quán)益現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)的標(biāo)準(zhǔn)是權(quán)益資本成本，即i2實(shí)體前景與權(quán)益前景產(chǎn)生相同結(jié)果并非偶然。由于加權(quán)平均資本成本的定義是要保證每個(gè)資本供應(yīng)者都獲得等于其機(jī)會(huì)成本的收益，所以我們知道由賺取k收益（實(shí)體前景）的公司所做的投資將正好足夠補(bǔ)償債務(wù)且使投資者權(quán)益獲得i2 的收益率。問(wèn)題發(fā)生在投資者混淆這兩種前景之時(shí)，即當(dāng)投資者利用權(quán)益資本成本去對(duì)實(shí)體現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)時(shí)，或者用加權(quán)平均資本成本去折現(xiàn)權(quán)益資本現(xiàn)金流量時(shí)。

哪種前景更好。權(quán)益前景的問(wèn)題是，無(wú)論是權(quán)益的內(nèi)部收益率IRR 還是適宜的風(fēng)險(xiǎn)

調(diào)整折現(xiàn)率都隨著財(cái)務(wù)杠桿作用的大小而變化。公司權(quán)益的IRR 在債務(wù)籌資為A1 時(shí)是i1 而在債務(wù)為A1>A1 時(shí)，i1> i1 而在全部籌資都由負(fù)債來(lái)解決時(shí)，權(quán)益資本收益率變得無(wú)窮大。在實(shí)際工作中，人們常常對(duì)負(fù)債增加收益如此著迷，以至于忘記了也應(yīng)該提高權(quán)益投資的收益率。但問(wèn)題又在于，即使我們記得杠桿的作用，即使收益增加也使風(fēng)險(xiǎn)增大，但要精確估計(jì)權(quán)益成本應(yīng)該隨杠桿變化而變化的程度，是非常困難的。因此，使用實(shí)體前景分析，可以避免不必要的麻煩。首先評(píng)估項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，而不管籌資的方式或者如何分配戰(zhàn)利品。