推進(jìn)國(guó)企改革對(duì)改善股市有著舉足輕重的影響

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    中國(guó)宏偉改革計(jì)劃的一個(gè)中心目標(biāo)是使市場(chǎng)在資源配置中起決定性的作用，以提高總體效率。市場(chǎng)普遍認(rèn)為國(guó)企改革是改革藍(lán)圖中最為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)之一。

    國(guó)企改革不僅對(duì)促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長(zhǎng)和維護(hù)金融環(huán)境穩(wěn)定起著關(guān)鍵的作用，同時(shí)也有助于微觀層面企業(yè)改善盈利能力。此外，由于國(guó)企市值占A 股總市值的一半以上，因此推進(jìn)國(guó)企改革也會(huì)對(duì)改善股市有著舉足輕重的影響。

    雖然國(guó)企改革通常被簡(jiǎn)單地等同為私有化，但我們認(rèn)為它應(yīng)包括國(guó)企在公司治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性、激勵(lì)機(jī)制、預(yù)算約束和經(jīng)營(yíng)環(huán)境方面的轉(zhuǎn)變，這些改革有助于國(guó)企在不進(jìn)行大規(guī)模完全私有化的情況下顯著改善經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

    由于繼續(xù)強(qiáng)調(diào)公有制在當(dāng)前體制中的基石作用，在未來(lái)幾年中，中國(guó)不太可能進(jìn)行大規(guī)模的私有化。為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定，廣泛重組國(guó)企、大面積允許國(guó)企破產(chǎn)的可能性也很小。“黨管干部”在大型國(guó)企總裁任命上可能難以改變；由于政府和銀行仍然會(huì)充當(dāng)“最后資助者”的角色，國(guó)企恐怕也很難真正地實(shí)現(xiàn)預(yù)算“硬約束”。

    不過(guò)，我們預(yù)計(jì)國(guó)企改革在以下方面可能出現(xiàn)重大進(jìn)展：發(fā)展“混合所有制”、減持國(guó)有資產(chǎn)、提高國(guó)企分紅以及向更加市場(chǎng)化的經(jīng)營(yíng)環(huán)境轉(zhuǎn)變。

    國(guó)企發(fā)展“混合所有制”的本質(zhì)是部分國(guó)有股權(quán)私有化。這包括多種形式，例如將未上市的國(guó)有資產(chǎn)上市、將部分國(guó)企資產(chǎn)出售給民間資本，或者增加上市國(guó)企的民間資本持股比重。對(duì)不同國(guó)企，這些措施可以有助于實(shí)現(xiàn)以下一種或多種成效：改變管理層的激勵(lì)機(jī)制“混合所有制”企業(yè)的管理層可將薪酬與公司業(yè)績(jī)掛鉤，從而使其更關(guān)注股東收益；出讓低回報(bào)的資產(chǎn)，從而改善國(guó)企核心資產(chǎn)回報(bào)率；降低債務(wù)杠桿；獲得民間資本參與和支持。

    出讓國(guó)有資產(chǎn)意味著國(guó)企可以出售某些非核心業(yè)務(wù)，從而改善核心盈利能力、化解部分過(guò)剩產(chǎn)能、以及通過(guò)行業(yè)整合降低債務(wù)杠桿。在地方層面，出讓國(guó)有資產(chǎn)應(yīng)會(huì)有助于地方政府改善財(cái)務(wù)狀況。此外，這些措施應(yīng)該也將有助于銀行減少壞賬，從而使之受益。

    國(guó)企的經(jīng)營(yíng)環(huán)境更加市場(chǎng)化，這包括推動(dòng)要素價(jià)格改革和引入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。前者包括調(diào)整能源和公用事業(yè)價(jià)格，以及利率市場(chǎng)化—這些措施已經(jīng)陸續(xù)啟動(dòng)，我們認(rèn)為它們將有助于減少對(duì)某些國(guó)企的隱性補(bǔ)貼、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。后者包括對(duì)民間資本和外資開(kāi)放部分行業(yè)，以及在獲取資源方面為國(guó)企和非國(guó)企創(chuàng)造公平的市場(chǎng)環(huán)境。顯然，這些改革對(duì)不同的國(guó)企影響是不同的，國(guó)企將有得有失、損益有別。

    在今后幾年中逐步增加國(guó)企向國(guó)有股東分紅的比例。這不僅可以增加地方和中央政府收入；同時(shí)由于國(guó)企留存的“自由”資金減少、支出的審查力度加大，這也可以改善國(guó)企的公司治理。加大支出的審查力度也可能有助于國(guó)企降低資本開(kāi)支、減少新增過(guò)剩產(chǎn)能。

    上述國(guó)企改革將會(huì)對(duì)總體經(jīng)濟(jì)和股票市場(chǎng)產(chǎn)生一些重要的影響。

    雖然未來(lái)循序漸進(jìn)的國(guó)企改革不太可能改變國(guó)企或宏觀經(jīng)濟(jì)全局，然而，我們認(rèn)為這些改革有助于國(guó)企改善公司治理、激勵(lì)機(jī)制、現(xiàn)金流狀況和盈利能力，也有助于提高相關(guān)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。因此在公司和行業(yè)層面，可能存在值得投資者關(guān)注的重大投資機(jī)會(huì)。當(dāng)然，這些改革也可能使部分國(guó)企暴露存在的問(wèn)題，以及引發(fā)某些領(lǐng)域的行業(yè)整合。

    那些快速推進(jìn)國(guó)企改革的地區(qū)和行業(yè)值得關(guān)注。例如，決策層正在推進(jìn)石化行業(yè)的國(guó)企改革，能源行業(yè)石油、天然氣和電力可能緊隨其后。隨著產(chǎn)品和能源定價(jià)機(jī)制日益市場(chǎng)化，民間和外資資本有望在石化和能源領(lǐng)域迎來(lái)更多的投資機(jī)會(huì)。在鐵路等交通設(shè)施和公共事業(yè)領(lǐng)域，改革的重點(diǎn)可能是調(diào)整價(jià)格以及引入政府和社會(huì)資本合作模式PPP。在競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)和存在過(guò)剩產(chǎn)能的行業(yè)，改革的重點(diǎn)可能集中在出讓和重組國(guó)有資產(chǎn)。到目前為止，上海和廣東等地區(qū)已公布國(guó)企改革的具體方案，并已開(kāi)始推行，其他省市可能會(huì)在未來(lái)幾個(gè)月陸續(xù)敲定最終方案。 因此，國(guó)企改革將在未來(lái)幾個(gè)月、甚至幾年中成為反復(fù)出現(xiàn)的投資主題。