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我國企業(yè)實施MBO的風險與對策分析
摘 要:一股世界性的潮流從西方逐漸引入我國,它就是MBO,即管理層收購。在我國,MBO演變成一種以管理層為主、與股權(quán)激勵相聯(lián)系、通過融資對目標企業(yè)部分股權(quán)進行收購并意在獲取企業(yè)實際控制權(quán)的收購行為。但在目前階段,我國企業(yè)是否適宜采用MBO,還有待進一步的探討。
關(guān)鍵詞:管理層收購;風險;對策
MBO(Management Buy-Outs)即管理層收購,是一種資本運作的方式。它是指目標企業(yè)的管理者利用借貸所融資本購買本企業(yè)的股權(quán),從而改變本企業(yè)所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu),進而達到重組本企業(yè)目的并獲得預期收益的一種收購行為。
從管理意義上講,MBO與現(xiàn)代企業(yè)制度中所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離的委托——代理關(guān)系正好相反,因為其追求的是一種所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的相對集中。但是從另一個角度來看,由于管理層對企業(yè)進行收購后,實現(xiàn)了對決策控制權(quán)、剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的接管,而不只是純粹擔任股東的“代理人”角色,MBO的收購者——目標企業(yè)內(nèi)部的管理人員,收購的目標企業(yè)——多集中在銷售額受GDP變動影響較小且具備有限成長機會的成熟產(chǎn)業(yè)。收購后的行為——企業(yè)的重組整合,這是它的主要特點。
一、管理層收購的風險分析
?。ㄒ唬┓娠L險
由于操作缺乏透明度,MBO己經(jīng)在股權(quán)定價、資金籌集等方面招致眾多議論。盡管根據(jù)《上市公司收購管理辦法》和《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》,MBO可操作性有所增強,但在我國,因國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)改革是個比較敏感的話題,所以參與者必須小心翼翼,否則會遇到一些法律障礙,簡單地逾越只能是暫時的,而且會為今后帶來許多難以預測的風險和麻煩。MBO法律風險主要存在于資金和定價兩個環(huán)節(jié)。
(二)規(guī)范性風臉
管理層收購公司股權(quán)時的融資來源,也是引起爭議的焦點。由于收購資金動輒需要數(shù)千萬乃至數(shù)億元,以中國目前的收入狀況,公司管理層勢必尋找合適的融資渠道,他們會不會與融資方合謀、為了一已之利而挪用或掏空上市公司的資產(chǎn)呢?又有什么有效的制度去約束與監(jiān)督這種行為?聯(lián)想到幾年來個別公司高管與場外莊家合謀炒作股票以獲取暴利的行為,對此存疑應(yīng)該說是正常和理性的。
從西方國家的實踐看,MBO是杠桿收購中的一種方式,收購上市公司股權(quán)時多是從二級市場買入,且收購完成后往往把它轉(zhuǎn)為私人控股公司,股票停止交易。在經(jīng)歷了上個世紀80年代垃圾債券大量發(fā)行對金融與資本市場的沖擊之后,其相關(guān)監(jiān)管法規(guī)也較為完善,因此可以形成有效的約束。反觀國內(nèi)杠桿收購尤其是MBO的情況,無論從監(jiān)管法規(guī)、成功案例還是股市中大部分股份不流通的現(xiàn)狀看,較國外市場都有不小的差距。
?。ㄈ┦召徺Y金來源不明
國內(nèi)對上市公司MBO的一個主要批評便是收購方的收購資金來源不明問題,就己經(jīng)實施MBO的上市公司情況看,有深方大、宇通客車、特變電工和洞庭水殖等幾家公司在收購中沒有披露資金來源情況。但我國目前的情況是,一方面法律禁止銀行貸款用于購買股份,從而斷絕了管理層通過銀行貸款實現(xiàn)收購的途徑,另一方面,收購基金特別是專門的MBO基金還沒有發(fā)展起來,管理層在缺乏有效的信托工具的情況下,實際中主要是通過管理層控制的第三方公司(多位投資公司)通過協(xié)議收購的方式受讓國有股,進而達到對本公司控股的目的,即中國的MBO操作實際上是采取了一種“迂回”的戰(zhàn)術(shù)。造成MBO融資“暗箱操作”的另一個原因是在《上市公司收購管理辦法》和《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》頒布和實施以前,國內(nèi)還沒有有關(guān)MBO資金來源披露方面的明確規(guī)定,從而給“暗箱操作”留下了政策空隙。無疑,公司的管理層屬于富裕族.但是要用自有資金挑動幾千萬到幾億的收購交易的情況是不多的。因此,融資是MBO的重要一環(huán)。
二、MBO風險產(chǎn)生的原因
?。ㄒ唬㎝BO定價方面的法律依據(jù)不足
MBO作為一項經(jīng)濟活動,在市場經(jīng)濟條件下,同樣需要法律的規(guī)范和保護。比如,公司的董事或者與之相關(guān)的人事在收購本公司或下屬公司時,必須經(jīng)過股東大會的同意:如果該董事還在上級公司擔任董事,還須上級公司股東大會的批準;等等。而我國有關(guān)MBO問題的專門法律還沒有出臺,甚至有關(guān)法規(guī)還限制管理人員對本企業(yè)的持股額。這顯然會限制我國MBO的正確、健康地運用。
(二)收購行為非市場化
實施MBO的后果需要客觀看待。西方成熟市場的MBO多數(shù)是從二級市場買入,且收購完成后往往由私人控股、股票同時停止交易。類似我國現(xiàn)在的這種MBO,完成后也僅僅是相對控股,股票繼續(xù)交易,所有者與經(jīng)營者分離的問題并沒有從根本上解決,所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)統(tǒng)一的目標仍沒有達到,這就有可能造成MBO后內(nèi)部人與大股東的利益完全統(tǒng)一,大股東也就是內(nèi)部控制人侵吞中小股東利益將更為便捷.俄羅斯在私有化運動中曾大量出現(xiàn)MBO形式,由于規(guī)則不夠完善,致使MBO成為掠奪國有資產(chǎn)股東利益的代名詞。前車之鑒提醒我們,MBO如果實施不當,將會有嚴重后果。
?。ㄈ┤谫Y渠道潰乏
MBO的融資往往是一種特殊的信貸融資,必須由相應(yīng)的投資銀行、投資基金等專業(yè)公司予以支持,還需要相應(yīng)的抵押擔保支持。目前在國內(nèi),由于法律和政策的限制,銀行和非銀行金融機構(gòu)不能對MBO進行直接的融資支持,因此只能從其他方式來解決。再加上當前我大多數(shù)銀行對風險的厭惡,這使得MBO的資金來源問題較難解決,從而使MBO演化為職工持股計劃。此外,國家法律規(guī)定,企業(yè)不能作為融資的主體,即企業(yè)不能借錢給MBO的經(jīng)理層。由此就產(chǎn)生了很多的其他形式,如:私募基金給管理層提供貸款,或者由私募基金提供貸款給信托公司,由信托公司提供貸款給管理層成立的其他公司。我國落后的金融體制使得管理層收購從銀行融資的可能性非常小。現(xiàn)有法律禁止企業(yè)拿股權(quán)或資產(chǎn)為抵押向銀行擔保后,再把融資資金給個人,同時法律還禁止個人以股票作為質(zhì)押向銀行貸款收購般權(quán),在此種情況下,管理層到底如何融資就會出現(xiàn)一些不是很合法的渠道,畢竟要由管理層
向銀行擔保后,再把融資資金給個人,同時法律還禁止個人以股票作為質(zhì)押向銀行貸款收購般權(quán),在此種情況下,管理層到底如何融資就會出現(xiàn)一些不是很合法的渠道,畢竟要由管理層挑起幾千萬甚至幾億元的收購是不可能的,所以就相應(yīng)地產(chǎn)生了融資風險。
三、調(diào)控管理層收購風險的對策
?。ㄒ唬┮?guī)避內(nèi)部風險的對策
企業(yè)實行管理層收購要想規(guī)避其內(nèi)部風險,首先應(yīng)對公司進行管理層收購活動的必要性和可行性進行充分的調(diào)研和論證。明確公司進行管理層收購的目的。通過管理層收購活動要能真正有利于公司今后產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、企業(yè)業(yè)務(wù)的重新整合與重組,使企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績得到進一步改善。而不是為了單純的收購而收購,不能盲目地不顧企業(yè)的實際情況一哄而上。不是所有的企業(yè)都適合進行管理層收購。首先要選擇適合的企業(yè)進行管理層收購:
第一,企業(yè)所處行業(yè)傾向于成熟產(chǎn)業(yè),且企業(yè)債務(wù)負擔不是很重,資產(chǎn)負債率不高,且有較為充裕的現(xiàn)金流,第二,網(wǎng)絡(luò)辦公系統(tǒng)者的素質(zhì)必須很高,有事業(yè)心,管理層必須是一個團結(jié)的團隊,領(lǐng)導者之間目標一致,有很好的合作心態(tài)。第三,該企業(yè)或部門應(yīng)具備管理效益的空間,只有當網(wǎng)絡(luò)辦公系統(tǒng)者的報酬與他們所創(chuàng)造的價值之間有較大差異時,實施MBO后,才能使管理者的潛能最大限度地發(fā)揮出來,有利于企業(yè)的發(fā)展。
?。ǘ┐_保收購過程的透明性和充分市場化
管理層收購應(yīng)該是一個透明的、充分市場化的操作過程,需要有熟練操作經(jīng)驗和很強專業(yè)化技能的中介機構(gòu)來協(xié)助完成。我國由于市場體系的不完善、中介服務(wù)市場的不發(fā)達、使得管理層收購難度加大,無形中增加了收購成本;同時,我國資產(chǎn)評估水平尚不高,在收購過程中容易造成定價的不合理,特別是對國有企業(yè)的收購容易造成國有資產(chǎn)的流失。
(三)加速有關(guān)MBO的法律建設(shè)
目前,我國的證券法規(guī)規(guī)定個人持股不能超過公司總發(fā)行股份的千分之五,而如此低的持股比例將很難產(chǎn)生激勵作用。有關(guān)法規(guī)還規(guī)定,公司高級管理人員不得通過二級市場買賣本公司股票等。這些規(guī)定都阻礙了持股激勵作用的發(fā)揮。政府應(yīng)建立相應(yīng)法規(guī)方案,對員工持股計劃的合法性、操作程序、稅收政策、管理機構(gòu)等加以明確的界定.為了MBO的健康進行,我國要制訂一套適合我國國情的法規(guī)和條例.比如,準許有條件的投資銀行運用中間貸款,開發(fā)并購基金等。另外,對那些在并購中的違規(guī)行為,也應(yīng)制訂相應(yīng)的法規(guī)予以制裁。
(四) 轉(zhuǎn)變政府經(jīng)濟管理職能
由于中小企業(yè)多數(shù)為國有或集體所有,在MBO方面政府行為痕跡過重,應(yīng)盡快轉(zhuǎn)變政府的經(jīng)濟管理職能,明確其法律地位,把相關(guān)權(quán)力退還給社會中介機構(gòu),使政府真正做到有所為有所不為,堅持市場公開競爭原則,解除“路徑依賴”,真正發(fā)揮市場經(jīng)濟的作用。同時,政府還要塑造良好的金融環(huán)境意識,并逐漸走向法制軌道,為中小國有企業(yè)實施MBO創(chuàng)造良好的宏觀環(huán)境。
?。ㄎ澹┰黾邮召徺Y金融通的方式
我國落后的金融體制和金融發(fā)展水平限制了管理層收購的推廣。以下是幾種可供選擇的企業(yè)在管理層收購中解決融資問題的做法:
?。?)零價或負價收購.政府將企業(yè)的經(jīng)營性資產(chǎn)以及不低于該資產(chǎn)價值的企業(yè)債務(wù)一起讓渡給企業(yè)內(nèi)部收購者。
?。?)將企業(yè)經(jīng)營性資產(chǎn)一次性買斷,但國有土地等不折價入股。這樣持股,就會用有限的資金購買到最關(guān)鍵的資產(chǎn)。
(3)一次性買斷但分期付款。比如山東諸城農(nóng)機修造三廠就被廠長聞寶田單獨買下,并分兩年三次付清款項。
?。?)還本租賃。這實際上是一個以資產(chǎn)租賃經(jīng)營為過渡方式的產(chǎn)權(quán)出售方式。從承租人的角度看就是在租用資產(chǎn)的基礎(chǔ)上,用經(jīng)營資產(chǎn)所獲得的收益對資產(chǎn)所有者還本付息,以實現(xiàn)對資產(chǎn)所有權(quán)的收購。
?。?)存量調(diào)整與增量注資相結(jié)合。所謂“存量調(diào)整”,是指將原有資產(chǎn)中的一部分出售給企業(yè)經(jīng)營者個人,在不改變企業(yè)凈資產(chǎn)總額的情況下改變企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)。所謂“增量注資”是指由企業(yè)經(jīng)營者按一定比例對企業(yè)追加投資,即擴大企業(yè)的總資本額,改變原來產(chǎn)權(quán)不清的股權(quán)結(jié)構(gòu)。網(wǎng)絡(luò)辦公系統(tǒng)者在收購產(chǎn)權(quán)時,究竟該采用何種融資方式,應(yīng)根據(jù)具體情況選擇其中的一種或者幾種。
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