復(fù)習(xí)指導(dǎo)：BT項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)分析與防范（1）

　　BT是由BOT（Build-Operate-Transfer（建設(shè)－經(jīng)營(yíng)－轉(zhuǎn)讓）模式的簡(jiǎn)稱）演變而來(lái)，即：Build-Transfer（建設(shè)－轉(zhuǎn)讓）。BT的含義是指政府通過(guò)與投資者簽訂特許協(xié)議，引入國(guó)外資金或國(guó)內(nèi)民間資金實(shí)施專屬于政府的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)，項(xiàng)目建成后由政府按協(xié)議贖回其項(xiàng)目及有關(guān)權(quán)利①。

　　BT模式集融資、投資、項(xiàng)目建設(shè)與政府特許、政府采購(gòu)等行為于一體，此模式能通過(guò)政策引導(dǎo)與利益驅(qū)動(dòng)等杠桿有效地調(diào)動(dòng)國(guó)外資本和國(guó)內(nèi)民間資本用于解決政府基礎(chǔ)設(shè)施投資不足的問(wèn)題，較好地體現(xiàn)了資本、技術(shù)、管理、市場(chǎng)以及政策等資源的有效整合。然而，BT作為一種新型投資建設(shè)形式，由于發(fā)展時(shí)間短，在操作上還處于探索階段，沒(méi)有成熟的運(yùn)作模式可資借鑒，因而容易引發(fā)各種風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在投資環(huán)節(jié)上風(fēng)險(xiǎn)更大。本文試圖對(duì)BT項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)及其防范問(wèn)題作粗淺的分析。

　　一、BT項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)分析

　　BT項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)是指在BT項(xiàng)目的特許、建設(shè)、移交等階段的投資活動(dòng)中，投資者預(yù)期投資利益發(fā)生損失的不確定性。BT項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)總的來(lái)講包括系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)兩大類。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)又稱可控風(fēng)險(xiǎn)，是BT項(xiàng)目投資參與各方可以控制和處理的風(fēng)險(xiǎn)②，主要包括：政府信用、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、工程控制、技術(shù)故障、環(huán)境影響等可控制的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)又稱不可控制風(fēng)險(xiǎn)，一般是指與東道國(guó)（地區(qū)）宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境有關(guān)的、投資者依靠自身力量不能或不易控制的各種風(fēng)險(xiǎn)③，包括：不可抗力等自然風(fēng)險(xiǎn)；戰(zhàn)爭(zhēng)、內(nèi)亂、公共政策及法律變化等政治風(fēng)險(xiǎn)；罷工、暴動(dòng)、盜竊、貪污瀆職等社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)；金融環(huán)境變化、政府回購(gòu)不能、違約、項(xiàng)目成本變化等經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。筆者著重就幾種主要風(fēng)險(xiǎn)展開(kāi)分析。

　?。ㄒ唬┱庞蔑L(fēng)險(xiǎn)

　　就政府財(cái)政資源的充足度而言，BT模式對(duì)政府財(cái)政資源的要求比BOT模式要高。這是因?yàn)椋涸贐OT模式下，投資建設(shè)方除了對(duì)東道國(guó)（地區(qū)）政府的信用度和市場(chǎng)化程度進(jìn)行考察論證之外，最重要的是對(duì)整個(gè)項(xiàng)目的可行性和經(jīng)濟(jì)性進(jìn)行考察與評(píng)估，而后決定是否進(jìn)行投資，而東道國(guó)（地區(qū)）政府一般不以自身的財(cái)政資源作保證，而是以建設(shè)項(xiàng)目本身的預(yù)期收益水平給投資者以信心；然而，在BT模式下，投資者將建成項(xiàng)目后，政府必須以財(cái)政資金將項(xiàng)目立即回購(gòu)，因而對(duì)政府財(cái)政資源的依賴度高。由于BT模式?jīng)]有未來(lái)的項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)利益作為投資回報(bào)，完全靠政府財(cái)力作保證，因此，如果政府信用發(fā)生重大變化，必然影響投資者的資金安全和投資回報(bào)。

　　1、政府優(yōu)惠承諾不能兌現(xiàn)。政府為鼓勵(lì)投資者以BT方式投資建設(shè)重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，必然要以一定的優(yōu)惠條件吸引投資者投資，這些優(yōu)惠承諾包括財(cái)政稅收、用地、拆遷補(bǔ)償、原材料和設(shè)施設(shè)備采購(gòu)、合理盈利水平、回購(gòu)擔(dān)保等方面，其優(yōu)惠條件的大小取決于政府對(duì)項(xiàng)目的支持度，如屬于政府急需建設(shè)的項(xiàng)目，其支持度必然要高，反之則低。但是，政府的支持度不是一成不變的，應(yīng)該是一種動(dòng)態(tài)平衡，如果政府支持度出現(xiàn)重大調(diào)整，致使特許協(xié)議簽署時(shí)的承諾條件出現(xiàn)不能預(yù)料的變化，無(wú)疑會(huì)給投資者造成巨大風(fēng)險(xiǎn)。

　　2、政府公共政策和法律法規(guī)重大調(diào)整。東道國(guó)（地區(qū)）政府公共政策和法律法規(guī)的變化必將影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展的走向，尤其是國(guó)家政策和法律法規(guī)與局部地區(qū)的政策、法規(guī)發(fā)生沖突的情況下，其影響更加明顯。在BT模式下，由于項(xiàng)目的資金投入量非常大，建設(shè)周期也比較長(zhǎng)，即使局部地區(qū)的政策和法規(guī)未作調(diào)整，但國(guó)家大環(huán)境的政策和法律法規(guī)做出調(diào)整是完全有可能的。根據(jù)下位法與上位法的沖突解決規(guī)則，國(guó)家政策與法律、法規(guī)的調(diào)整將導(dǎo)致局部地區(qū)政府對(duì)BT項(xiàng)目投資者的承諾發(fā)生變化，從而增加投資者投資利益的不確定性。

　　3、政府換屆影響。由于每屆政府施政目標(biāo)不同、政府職能結(jié)構(gòu)調(diào)整、政府領(lǐng)導(dǎo)人風(fēng)格差異等，都會(huì)直接影響政府行為的繼承性。因而，東道國(guó)（地區(qū)）的政權(quán)更迭與政府換屆等的變化，對(duì)BT項(xiàng)目投資有著重要影響。

　　4、政府越權(quán)干預(yù)。在政府主導(dǎo)型的非市場(chǎng)化國(guó)家和地區(qū)，由于國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的市場(chǎng)化程度不高，政府仍然擔(dān)當(dāng)著經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的主宰角色，既當(dāng)裁判員又當(dāng)運(yùn)動(dòng)員，在經(jīng)濟(jì)工作中往往運(yùn)用行政令狀指揮本應(yīng)由經(jīng)濟(jì)規(guī)律和市場(chǎng)杠桿調(diào)節(jié)的市場(chǎng)行為，以至偏離市場(chǎng)規(guī)律，在一定程度上導(dǎo)致項(xiàng)目投資建設(shè)上的隨意性。

　　5、政府回購(gòu)不能。BT項(xiàng)目建設(shè)需要以政府財(cái)政資源作為基礎(chǔ)。雖然政府都有一定財(cái)力作為公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資保障，但由于區(qū)位條件不同，各地的財(cái)力也相差較大，加之政府財(cái)政資源的投向是多元化的，投資建設(shè)的項(xiàng)目較多，如果政府負(fù)債過(guò)多或回購(gòu)資金量準(zhǔn)備不足，必然對(duì)項(xiàng)目回購(gòu)能力造成影響。相對(duì)于經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)地區(qū)來(lái)講，由于這些地區(qū)政府財(cái)稅資源相對(duì)充足，其項(xiàng)目回購(gòu)保障也比較高；而對(duì)于欠發(fā)達(dá)地區(qū)，政府的財(cái)政資源則相對(duì)不足，對(duì)項(xiàng)目回購(gòu)的保障程度也相應(yīng)降低。因而B(niǎo)T項(xiàng)目的投資者應(yīng)權(quán)衡地區(qū)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　6、政府官員瀆職行為。擬投資地區(qū)的政府職能部門(mén)中少數(shù)官員因?yàn)檎?jī)、私利等原因，在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的弄虛作假、貪污受賄等行為也會(huì)增加BT項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)。

　?。ǘ╉?xiàng)目控制風(fēng)險(xiǎn)

　　在BT項(xiàng)目運(yùn)作中，投資者對(duì)項(xiàng)目建設(shè)的整體控制能力是決定投資成敗的關(guān)鍵，由于項(xiàng)目建設(shè)周期內(nèi)存在著自然、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、人為等因素的不確定性，必然隱含著一些投資風(fēng)險(xiǎn)，在項(xiàng)目控制中，主要存在以下幾種風(fēng)險(xiǎn)。

　　1、成本控制風(fēng)險(xiǎn)BT模式與其他項(xiàng)目建設(shè)一樣，受原材料價(jià)格變化、勞動(dòng)力成本增加、工期遲延、通貨膨脹、匯率波動(dòng)、利率變化以及環(huán)境和技術(shù)等方面的影響而增加投資風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，BT模式的風(fēng)險(xiǎn)也有其自身的特殊性，通過(guò)對(duì)BT模式與建設(shè)工程總承包方式、BOT方式的對(duì)比分析就不難看出其成本控制風(fēng)險(xiǎn)的特殊性。

　　首先，BT模式不同于建設(shè)工程總承包。建設(shè)工程總承包只負(fù)責(zé)建設(shè)工程施工，即根據(jù)建設(shè)工程總承包合同約定的合同總價(jià)或計(jì)價(jià)辦法、建設(shè)工期、質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)等要求，按照建設(shè)方提供的設(shè)計(jì)資料完成施工任務(wù)，其成本控制僅是施工過(guò)程中的成本，不包括項(xiàng)目前期工作、項(xiàng)目設(shè)計(jì)等成本構(gòu)成，成本的可控性較高。而在BT模式下，政府對(duì)項(xiàng)目規(guī)劃是粗線條的，項(xiàng)目投資者幾乎承擔(dān)了項(xiàng)目建設(shè)中的所有成本風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致項(xiàng)目成本控制的不確定因素增多。

　　其次，BT也不同于BOT.BOT存在經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)，項(xiàng)目成本由建設(shè)成本和運(yùn)營(yíng)成本兩部分組成，項(xiàng)目收益也由項(xiàng)目建設(shè)的合同利益與經(jīng)營(yíng)收益兩部分組成，其項(xiàng)目運(yùn)作的成功與否除建設(shè)成本是否可控之外，很大程度取決于項(xiàng)目特許期內(nèi)經(jīng)營(yíng)的成敗。因而，在BOT模式下，如果由于不可控的原因?qū)е马?xiàng)目建設(shè)成本適度超支，是可以通過(guò)后期經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)來(lái)彌補(bǔ)的。BT模式在不然，由于沒(méi)有經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)，不能通過(guò)后續(xù)行為采取補(bǔ)救措施，投資者爭(zhēng)取盈利的主要辦法就是控制建設(shè)成本，其成本風(fēng)險(xiǎn)顯然沒(méi)有BOT模式下的規(guī)避方式。

　　2、建設(shè)周期適宜性風(fēng)險(xiǎn)BT項(xiàng)目模式下，工程能否在規(guī)定的工期內(nèi)按時(shí)或提前完工，不僅關(guān)系到投資者是否能早日收回投資并盈利，也關(guān)系到政府的基礎(chǔ)設(shè)施是否能早日發(fā)揮社會(huì)和經(jīng)濟(jì)效益。作為政府一方，總是希望項(xiàng)目早日建成發(fā)揮效益；而作為投資者一方，則受種種主客觀原因的制約，如期完工總有一定難度。因而，在政府特許協(xié)議中不但規(guī)定了合理的建設(shè)周期，而且往往加入了提前完工的獎(jiǎng)勵(lì)條款和推遲完工的處罰條款以及不能完工的違約責(zé)任。但是，由于受自然因素的影響，投資者的經(jīng)營(yíng)管理水平、技術(shù)力量、設(shè)施設(shè)備保障、施工科學(xué)性等的制約，以及政府行政環(huán)境的寬松度等影響，項(xiàng)目建設(shè)工期適宜性風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。

　　3、質(zhì)量控制風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目建設(shè)質(zhì)量是投資成敗的關(guān)鍵，關(guān)系到BT項(xiàng)目建成后能否順利移交及投資者投資成本效益的收回。然而，BT模式投資建設(shè)分為融資和建設(shè)兩個(gè)大的階段，在建設(shè)階段實(shí)行的是投資者對(duì)項(xiàng)目總承包的方式承建，項(xiàng)目投資者將一部分項(xiàng)目在得到政府特許之后再分包出去是在所難免的事，如果對(duì)分包商的承接能力、技術(shù)力量、施工水平、設(shè)施設(shè)備、管理手段等把關(guān)不嚴(yán)，或者對(duì)分包與總包之間的施工、管理、原材料配套等方面銜接不好，都容易出現(xiàn)建設(shè)質(zhì)量問(wèn)題。加之，投資者本身也受技術(shù)力量、管理手段，對(duì)復(fù)雜技術(shù)問(wèn)題的處理等方面的影響，也會(huì)出現(xiàn)各種各樣的工程質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。

　　4、技術(shù)障礙風(fēng)險(xiǎn)作為專屬于政府的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，工程規(guī)模大、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、建設(shè)技術(shù)要求高，需要科學(xué)技術(shù)作支撐。但由于受投資成本、人才技能水平、技術(shù)成熟度等方面的制約，項(xiàng)目建設(shè)中出現(xiàn)的各種技術(shù)障礙需要得到有效克服和處理。如果由于工程設(shè)計(jì)不合理、采用技術(shù)措施不當(dāng)、或者項(xiàng)目建設(shè)中的某些重大技術(shù)障礙不能在建設(shè)期內(nèi)得到解決等，都會(huì)影響B(tài)T項(xiàng)目投資的成敗或投資效益。

　?。ㄈ┙鹑诃h(huán)境變化風(fēng)險(xiǎn)

　　在BT模式的項(xiàng)目運(yùn)作中，東道國(guó)（或地區(qū)）政府的融資與金融環(huán)境對(duì)投資者的成本控制和預(yù)期盈利水平影響非常大，是項(xiàng)目投資的重大風(fēng)險(xiǎn)之一。

　　1、投資者融資能力不足通常，在政府大型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目運(yùn)作中，需投入的資金量非常大，一個(gè)項(xiàng)目少則一、兩個(gè)億，多則幾十上百個(gè)億，如此大的資金投入量，單靠投資者自有資金來(lái)保障項(xiàng)目建設(shè)可能性非常小。因而，投資者的自有資本都是項(xiàng)目投資中的少部分，大部分是通過(guò)項(xiàng)目投資者再融資來(lái)推進(jìn)整個(gè)項(xiàng)目建設(shè)。項(xiàng)目運(yùn)作的負(fù)債比例比較高也是國(guó)內(nèi)外大型項(xiàng)目運(yùn)作的不爭(zhēng)事實(shí)。例如，BOT項(xiàng)目的負(fù)債比例一般在70—90%左右，甚至國(guó)外有的項(xiàng)目在成立BOT項(xiàng)目公司時(shí)沒(méi)有自有資金，完全靠項(xiàng)目公司通過(guò)融資來(lái)完成建設(shè)和經(jīng)營(yíng)④。BT項(xiàng)目的負(fù)債比例一般也在70%以上。因而，為保障大型（特大型）項(xiàng)目的順利運(yùn)作，投資者的再融資能力就成為項(xiàng)目是否能如期建成的關(guān)鍵，如果投資者對(duì)自己的再融資能力估計(jì)不足，而盲目地以BT方式承接政府項(xiàng)目，必然會(huì)產(chǎn)生資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。

　　2、貨幣利率波動(dòng)國(guó)家和地區(qū)的貨幣利率波動(dòng)是經(jīng)常的、動(dòng)態(tài)的，特別是在全國(guó)或全世界性的金融危機(jī)期間，其貨幣利率波動(dòng)幅度非常大，貨幣利率波動(dòng)對(duì)項(xiàng)目的建設(shè)成本影響較大，直接關(guān)系到項(xiàng)目盈利水平的高低。BT模式下，在項(xiàng)目建設(shè)期間出現(xiàn)利率波動(dòng)是正常的事，BT項(xiàng)目投資者在再融資過(guò)程中無(wú)論采用浮動(dòng)利率或是約定固定利率，都容易發(fā)生因利率波動(dòng)而導(dǎo)致融資成本增加的風(fēng)險(xiǎn)。

　　3、通貨膨脹國(guó)家和地區(qū)乃至世界范圍內(nèi)的通貨膨脹對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊是顯而易見(jiàn)的，例如98年的亞洲金融風(fēng)暴中，一些國(guó)家的貨幣貶值非常大，導(dǎo)致這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，對(duì)整個(gè)世界的經(jīng)濟(jì)都形成了較大沖擊。在BT模式下運(yùn)作項(xiàng)目，如果國(guó)家（地區(qū)）及世界范圍內(nèi)發(fā)生通貨膨脹，直接關(guān)系到投資者資金和盈利的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力，從而導(dǎo)致項(xiàng)目回各時(shí)政府所支付貨幣的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于投入時(shí)的購(gòu)買(mǎi)力。

　　4、貨幣匯兌貨幣匯兌受國(guó)際金融市場(chǎng)的影響，不是一國(guó)貨幣政策或貨幣市場(chǎng)所能有效調(diào)節(jié)的。因而，外國(guó)投資者運(yùn)作BT模式，涉及到國(guó)際貨幣匯兌對(duì)融資成本和投資收益的影響，存在著貨幣匯兌風(fēng)險(xiǎn)。

　?。ㄋ模┎豢煽沽︼L(fēng)險(xiǎn)

　　不可抗力是指當(dāng)事人不能預(yù)見(jiàn)、不能避免并且不能克服的自然事件和社會(huì)事件。采用BT模式運(yùn)作項(xiàng)目也不可避免地存在著不可抗力風(fēng)險(xiǎn)。不可抗力是我們預(yù)先不能預(yù)測(cè)的，包括因不可抗力而引起的損失范圍、損失大小等都存在極大的不確定性，不能預(yù)先核定損失額加以規(guī)避。因而，如果不采用合理的方式規(guī)避與分擔(dān)，將會(huì)給BT項(xiàng)運(yùn)作的成敗帶來(lái)極大的風(fēng)險(xiǎn)。

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