資產(chǎn)證券化 融資租賃迎來機(jī)遇窗

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國(guó)家統(tǒng)計(jì)局7月16日公布了今年上半年的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。如官方所強(qiáng)調(diào)的，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在二季度實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)回升，當(dāng)季GDP增長(zhǎng)率回升至7.5%，上半年同比增長(zhǎng)7.4%。其他主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)同樣指向這一點(diǎn)，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)8.8%，社會(huì)消費(fèi)品零售總額名義同比增長(zhǎng)12.1%，進(jìn)出口總額同比增長(zhǎng)1.2%，均較一季度出現(xiàn)反彈。

引人注目的是投資增速的下滑，這可稱是上半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)最明顯的特征。統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，上半年，固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比名義增長(zhǎng)17.3%（扣除價(jià)格因素實(shí)際增長(zhǎng)16.3%），增幅比一季度回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。其中，全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比名義增長(zhǎng)14.1%（扣除價(jià)格因素實(shí)際增長(zhǎng)13.1%），增速比一季度回落2.7個(gè)百分點(diǎn)。這一數(shù)據(jù)表現(xiàn)顯示，房地產(chǎn)投資增速的下滑拖累了固定資產(chǎn)投資的增長(zhǎng)，這樣的形勢(shì)在未來一段時(shí)期預(yù)計(jì)仍將持續(xù)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)迎來投資降速的新常態(tài)。

事實(shí)上，如果將時(shí)間軸拉得更長(zhǎng)，中國(guó)的固定資產(chǎn)投資自2009年“4萬(wàn)億”之后便一直處于增速下滑的狀態(tài)，2009年累計(jì)增長(zhǎng)了30.5%，此后的四年分別為24.5%（2010年）、23.8%（2011年）、20.6%（2012年）及19.6%（2013年），預(yù)計(jì)到今年年底，固定資產(chǎn)投資增速還將進(jìn)一步下滑至16%左右，形成可觀的缺口。相應(yīng)的，中國(guó)經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”首先穩(wěn)的便是投資，中國(guó)政府希望通過棚戶區(qū)改造（1萬(wàn)億）、鐵路投資（8000億）等大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)，對(duì)沖因房地產(chǎn)投資增速下滑帶來的固定資產(chǎn)投資降速。

值得注意的是，棚改及鐵路建設(shè)投資充其量只能延緩?fù)顿Y增長(zhǎng)的下滑，而難以完全填補(bǔ)缺口。初步測(cè)算，倘若今年全年固定資產(chǎn)投資增速下降至16%，其帶來的投資缺口將達(dá)到近1.6萬(wàn)億元。而在扣除去年基數(shù)后，棚改及鐵路建設(shè)帶來的增量投資約為5000億元，尚不及缺口的三分之一。

此外，投資回報(bào)率的下降同樣令人擔(dān)憂，而且難以被低回報(bào)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資所彌補(bǔ)。清華大學(xué)白重恩教授測(cè)算的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)調(diào)整價(jià)格之后的稅后投資回報(bào)率，從1993年的15.67%的高水平持續(xù)下降，2000年—2008年穩(wěn)定在8%～10%，金融危機(jī)之后繼續(xù)大幅下降，2012年已經(jīng)降低到2.7%的新低水平，當(dāng)前可能更低。從這組數(shù)據(jù)來看，投資降速難以避免，而且勢(shì)在必行。低回報(bào)率水平下的投資、進(jìn)而債務(wù)的高速擴(kuò)張不可持續(xù)，長(zhǎng)此以往將釀成難以挽回的債務(wù)危機(jī)局面。

在投資降速的新常態(tài)下，投資結(jié)構(gòu)面臨著轉(zhuǎn)型，需要將資金配置到回報(bào)率更高、可以提升資本回報(bào)率的產(chǎn)業(yè)上。今年年中，國(guó)務(wù)院召開常務(wù)會(huì)議，部署加快生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)發(fā)展，提出重點(diǎn)發(fā)展研發(fā)設(shè)計(jì)、商務(wù)服務(wù)、市場(chǎng)營(yíng)銷、售后服務(wù)等生產(chǎn)性服務(wù)，可視為應(yīng)對(duì)投資降速的舉措。過去幾年里，一些聰明的資本已經(jīng)聞風(fēng)而動(dòng)，更多投入到服務(wù)業(yè)中。這一方面，外資的嗅覺更為靈敏。今年上半年，服務(wù)業(yè)實(shí)際使用外資同比增長(zhǎng)14.8%，在全國(guó)總量中占比56%；同期，制造業(yè)實(shí)際使用外資同比下降13.9%，在全國(guó)總量中占比36%。

相比之下，受體制機(jī)制以及政府對(duì)企業(yè)運(yùn)行的干預(yù)影響，國(guó)內(nèi)資本依然在源源不斷投向產(chǎn)能過剩行業(yè)，以水泥為首的非金屬礦物制品業(yè)上半年仍有14.7%的投資增長(zhǎng)，以電解鋁為首的有色金屬冶煉和延壓加工業(yè)也有7.4%的投資增長(zhǎng)。不過，情況已較過去幾年有了明顯改變，一些高庫(kù)存與產(chǎn)能過剩行業(yè)，比如煤炭開采和洗選業(yè)、有色金屬礦采選業(yè)以及黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)，上半年投資同比出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，顯示經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整正在深化，但顯然還遠(yuǎn)未調(diào)整到位。

綜上，中國(guó)經(jīng)濟(jì)迎來投資降速的新常態(tài)，即使政府投資加強(qiáng)，也難以填補(bǔ)增速下降帶來的缺口。在新常態(tài)下，投資結(jié)構(gòu)面臨著轉(zhuǎn)型，但受體制機(jī)制以及政府對(duì)企業(yè)運(yùn)行的干預(yù)影響，國(guó)內(nèi)投資的轉(zhuǎn)型仍存在困難。