如何認(rèn)識(shí)中國(guó)房地產(chǎn)“新常態(tài)”？

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越是常識(shí)性的問(wèn)題，越容易犯常識(shí)性的錯(cuò)誤。因?yàn)槿藗儗?duì)于自己熟悉的事物往往會(huì)先入為主，這類怪像在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的爭(zhēng)論中體現(xiàn)的淋漓盡致。

第一種錯(cuò)誤是以虛代實(shí)，即停留在現(xiàn)象表面，用不切實(shí)際的論據(jù)支撐自己的論斷。比如有人說(shuō)十一黃金周房地產(chǎn)市場(chǎng)成交低迷，所以“限貸政策”無(wú)效，這顯然不合實(shí)際。他們所說(shuō)的成交量數(shù)據(jù)指的是當(dāng)天的網(wǎng)簽量，實(shí)際達(dá)成成交意向的時(shí)間至少在一個(gè)星期以前，而當(dāng)時(shí)限貸調(diào)整的通知還沒(méi)發(fā)布。再考慮到目前各個(gè)銀行的細(xì)則尚未落地，要驗(yàn)證限貸松動(dòng)的效果至少要等到10月中下旬。高頻數(shù)據(jù)證明，10月中下旬的銷量環(huán)比大幅上漲，同比增速也大幅回升，政策對(duì)一線城市的銷售回暖立竿見(jiàn)影，政策無(wú)效的判斷不攻自破。對(duì)于認(rèn)真的研究者而言，怎么能拿昨天的數(shù)據(jù)來(lái)驗(yàn)證今天的政策是否在明天奏效呢？

第二種錯(cuò)誤是以偏概全，即用簡(jiǎn)單的局部現(xiàn)象妄斷復(fù)雜的全局問(wèn)題。比如有人常用中國(guó)的人口老齡化來(lái)論證房?jī)r(jià)迎來(lái)拐點(diǎn)，因?yàn)槊绹?guó)和日本等主要國(guó)家的房?jī)r(jià)拐點(diǎn)確實(shí)和人口拐點(diǎn)幾乎同時(shí)出現(xiàn)。但這種簡(jiǎn)單推理僅僅看到了房?jī)r(jià)和人口年齡結(jié)構(gòu)的關(guān)系，卻忽視了人口區(qū)域結(jié)構(gòu)、土地制度、稅收制度、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平等諸多方面的差異，比如，美國(guó)和日本在房?jī)r(jià)和人口同步拐點(diǎn)的時(shí)候城鎮(zhèn)化率都在80%以上，反觀中國(guó)，目前常住人口城鎮(zhèn)化率僅為53.7%，戶籍人口城鎮(zhèn)化率不到36%，怎么能直接照搬所謂的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)?zāi)兀?/p>

大家之所以對(duì)房地產(chǎn)的未來(lái)產(chǎn)生巨大分歧，就是因?yàn)橹袊?guó)的房地產(chǎn)正站在一個(gè)關(guān)鍵的十字路口。短期和長(zhǎng)期、政府和市場(chǎng)的因素相互交織，讓人難以判斷。要想判斷長(zhǎng)期的市場(chǎng)走勢(shì)，就必須首先厘清目前的政策環(huán)境。

金融危機(jī)之后，中國(guó)的房地產(chǎn)政策經(jīng)歷了“過(guò)山車”。有時(shí)候“過(guò)松”，天量信貸、7折利率、不限購(gòu)、不限貸、連續(xù)降息降準(zhǔn)，導(dǎo)致投機(jī)性需求瘋長(zhǎng)，房?jī)r(jià)暴漲，比如2009年。但有時(shí)候政策又“過(guò)緊”，行政限購(gòu)、限貸、利率不打折甚至上浮(變相加息)、征收交易重稅，導(dǎo)致正常的首套房需求都被抑制，房?jī)r(jià)自然會(huì)下跌，比如今年上半年。但從下半年開(kāi)始，以各地放開(kāi)限購(gòu)和央行放松限貸為標(biāo)志，房地產(chǎn)政策正逐步從時(shí)而“過(guò)緊”時(shí)而“過(guò)松”的怪圈中跳脫出來(lái)，加速回歸“常態(tài)化”。這種政策“新常態(tài)”有以下幾層含義：

第一，不再把房地產(chǎn)“工具化”，經(jīng)濟(jì)過(guò)冷時(shí)也不能過(guò)度刺激房地產(chǎn)的“投機(jī)性”需求，必須保持政策定力，類似2009年那樣的全面刺激(7折優(yōu)惠+天量信貸)絕不會(huì)再現(xiàn)。

第二，不再把房地產(chǎn)“妖魔化”，要把房地產(chǎn)當(dāng)做一個(gè)民生問(wèn)題，而不是產(chǎn)業(yè)問(wèn)題來(lái)對(duì)待。經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)也不能通過(guò)過(guò)度收緊地產(chǎn)政策給經(jīng)濟(jì)降溫，以免限制“合理”的住房需求，比如首套房和合理的改善型住房需求。

第三，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的重點(diǎn)從需求端轉(zhuǎn)向供給端，逐步放松和取消限購(gòu)、限貸等限制需求的非市場(chǎng)化手段，重點(diǎn)通過(guò)保障房、自住型商品房等形式擴(kuò)大供給，解決住房難。

第四，放棄一刀切的政策思路，轉(zhuǎn)向分類管理、分城施策。作為一種非可貿(mào)易品，房地產(chǎn)市場(chǎng)的供求狀況會(huì)因?yàn)楦鞒鞘腥丝凇⑹杖?、地理等因素的不同而產(chǎn)生巨大差異，一刀切政策會(huì)造成不必要的扭曲和波動(dòng)，必須因地制宜。

厘清了這樣的政策背景，我們才能更好的理解未來(lái)的房地產(chǎn)走勢(shì)。短期來(lái)看，限購(gòu)限貸放開(kāi)正帶動(dòng)房地產(chǎn)銷售環(huán)比改善，房?jī)r(jià)下跌趨勢(shì)有望緩解。而且從10月的高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，限貸松動(dòng)的影響可能要大于限購(gòu)松動(dòng)。

首先，“認(rèn)房又認(rèn)貸”調(diào)整為“認(rèn)貸不認(rèn)房”，擁有1套住房但房貸結(jié)清的仍可按首套貸款處理。這有利于釋放之前被壓抑的改善型住房需求，核心地段、學(xué)區(qū)房等高端樓盤(pán)可能相對(duì)受益。

其次，鼓勵(lì)銀行通過(guò)發(fā)行MBS和專向金融債籌資，有利于降低住房貸款成本。過(guò)去銀行綜合負(fù)債成本高，做按揭貸款意愿不足。通過(guò)發(fā)行長(zhǎng)期限專向金融債和MBS，可以緩解期限錯(cuò)配、定向降低按揭貸款資金成本，增加銀行按揭貸款配置動(dòng)力，房貸利率或逐步從高點(diǎn)回落。但受制于庫(kù)存高企、銀行開(kāi)發(fā)貸持續(xù)收緊、非標(biāo)收縮等壓力，地產(chǎn)投資年內(nèi)將繼續(xù)下行，拖累總體經(jīng)濟(jì)和周期品表現(xiàn)。

但中長(zhǎng)期來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)的供求平衡已經(jīng)發(fā)生明顯變化，房?jī)r(jià)將進(jìn)入較長(zhǎng)時(shí)間的盤(pán)整期。

一方面，房?jī)r(jià)暴漲不會(huì)再現(xiàn)，房?jī)r(jià)面臨中長(zhǎng)期的調(diào)整壓力。

首先，隨著計(jì)劃生育的影響逐步顯現(xiàn)，中國(guó)的婚齡人口已經(jīng)開(kāi)始趨勢(shì)性下降，這將導(dǎo)致剛需增長(zhǎng)放緩。根據(jù)我們的計(jì)算，目前中國(guó)20-29歲人口占比約為17%，而未來(lái)十年這個(gè)數(shù)字可能降至10%左右，相應(yīng)的老齡人口占比將加速上升。

其次，改善型需求也沒(méi)有太大空間。目前中國(guó)的人均住宅面積在33平米左右，從國(guó)際比較來(lái)看，雖然明顯低于美國(guó)的67平米，但已接近大部分發(fā)達(dá)國(guó)家，遠(yuǎn)高于新興市場(chǎng)國(guó)家。比如，英國(guó)是35.4平米，日本是36.6平米，韓國(guó)是26平米，香港是15平米。

第三，中國(guó)的宏觀調(diào)控和房地產(chǎn)政策已回歸常態(tài)，不可能再搞大規(guī)模刺激。

第四，隨著QE退出和美聯(lián)儲(chǔ)加息，資本單邊流入和人民幣單邊升值的套利時(shí)代已經(jīng)終結(jié)。

第五，利率市場(chǎng)化拓寬了居民的投資渠道，再加上房地產(chǎn)預(yù)期的變化，房地產(chǎn)的投資吸引力明顯下降。

但另一方面，房?jī)r(jià)暴跌更不會(huì)出現(xiàn)，調(diào)整的過(guò)程將相對(duì)溫和。

首先，中國(guó)的婚齡人口和勞動(dòng)適齡人口高點(diǎn)雖然已經(jīng)過(guò)去，但城鎮(zhèn)化仍有很大空間。目前中國(guó)的城鎮(zhèn)化率按戶籍人口計(jì)算僅為36%，按常住人口計(jì)算也只有52%左右，與美國(guó)日本房?jī)r(jià)崩潰時(shí)80%以上的城鎮(zhèn)化率還有很大差距，未來(lái)新增城鎮(zhèn)人口仍將有效托底房地產(chǎn)需求。

其次，中國(guó)重交易環(huán)節(jié)、輕持有環(huán)節(jié)的稅收制度導(dǎo)致房主更傾向于持有，而不是賣出，再加上目前大部分房主成本價(jià)較低，嚴(yán)重制約了房地產(chǎn)市場(chǎng)的有效供給，從一定程度上緩解了房?jī)r(jià)的下行壓力。

第三，由于中國(guó)對(duì)首付款和償付能力的要求較高，居民購(gòu)房的杠桿率相對(duì)較低，并沒(méi)有出現(xiàn)美國(guó)式的“次貸”泡沫，所以在房?jī)r(jià)調(diào)整時(shí)也不會(huì)出現(xiàn)因?yàn)?ldquo;斷供”而導(dǎo)致的大規(guī)模拋盤(pán)，而當(dāng)資產(chǎn)沒(méi)有大規(guī)模拋盤(pán)時(shí)，就不會(huì)出現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格的崩潰。

總的來(lái)說(shuō)，短期在政策回暖的推動(dòng)下，房地產(chǎn)有望出現(xiàn)量?jī)r(jià)企穩(wěn)。但中長(zhǎng)期來(lái)看，房?jī)r(jià)的供求基本面正在發(fā)生變化，房地產(chǎn)可能進(jìn)入較長(zhǎng)時(shí)間的盤(pán)整期。