樂(lè)視網(wǎng)：版權(quán)分銷模式之憂

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樂(lè)視網(wǎng)股價(jià)今年以來(lái)漲勢(shì)癲狂，自1月19日至3月12日兩個(gè)月時(shí)間，股價(jià)幾近翻倍。但是，自優(yōu)酷并購(gòu)?fù)炼瓜l(fā)布后開始便調(diào)頭下跌，8個(gè)交易日就下跌近30%。優(yōu)酷土豆這樁龍頭并購(gòu)案讓A股市場(chǎng)上惟一視頻類上市公司樂(lè)視網(wǎng)為之一震。
然而，無(wú)論在業(yè)務(wù)規(guī)模上還是盈利模式上，樂(lè)視網(wǎng)與優(yōu)酷網(wǎng)、土豆網(wǎng)都存在著明顯差別，讓樂(lè)視網(wǎng)承受這樣的重壓是否太冤?樂(lè)視網(wǎng)日前發(fā)布的年報(bào)給出了答案。雖然收入和凈利同比大增，但資金的窘迫和盈利模式的弊端也有所顯露。
“Hulu+Netflix”商業(yè)模式
2010年8月登上創(chuàng)業(yè)板的樂(lè)視網(wǎng)是一家提供網(wǎng)絡(luò)視頻和正版影視版權(quán)網(wǎng)絡(luò)發(fā)行服務(wù)的民營(yíng)公司，也是目前A股市場(chǎng)上惟一視頻類上市公司，在大型視頻網(wǎng)站虧損累累之時(shí)，樂(lè)視網(wǎng)也是較早盈利的視頻企業(yè)。
如果你愛(ài)好影視，又經(jīng)常登錄視頻網(wǎng)站，你或許會(huì)通過(guò)切身體驗(yàn)感受這家公司與優(yōu)酷網(wǎng)、土豆網(wǎng)的諸多不同：
樂(lè)視網(wǎng)上片源多，清晰度高，因?yàn)槠溆耙暜a(chǎn)品均為正版，部分影視節(jié)目的觀看需要支付費(fèi)用;用戶在樂(lè)視網(wǎng)不能上傳自己喜歡的視頻;別的網(wǎng)站視頻前廣告時(shí)間可能只有10秒，但這里的廣告有30秒。

這些不同體驗(yàn)源于樂(lè)視網(wǎng)與優(yōu)酷及其他視頻網(wǎng)站的商業(yè)模式不同。當(dāng)前全球網(wǎng)絡(luò)視頻運(yùn)營(yíng)商業(yè)模式大致分為UGC(用戶生成內(nèi)容)模式、P2P模式和Hulu(正版視頻)模式以及Netflix(流媒體播放服務(wù)商)模式四種。

樂(lè)視網(wǎng)目前的運(yùn)營(yíng)模式是Hulu與Netflix相結(jié)合。其Hulu模式表現(xiàn)在以優(yōu)秀的正版影視、標(biāo)清質(zhì)量的節(jié)目?jī)?nèi)容吸引用戶訪問(wèn)網(wǎng)站，創(chuàng)造高訪問(wèn)量，這種模式避免了影視版權(quán)糾紛及法律風(fēng)險(xiǎn)，該模式盈利以廣告收入為主;其Netflix模式表現(xiàn)在以高清、超高清視頻節(jié)目吸引用戶直接買單。
基于這樣的商業(yè)模式，樂(lè)視網(wǎng)擁有視頻門戶網(wǎng)站“樂(lè)視網(wǎng)”和免費(fèi)客戶終端“樂(lè)視網(wǎng)絡(luò)電視”，為免費(fèi)用戶提供網(wǎng)絡(luò)標(biāo)清視頻及個(gè)人TV服務(wù)，為付費(fèi)用戶提供網(wǎng)絡(luò)高清視頻及企業(yè)TV服務(wù)。同時(shí)利用擁有的獨(dú)家網(wǎng)絡(luò)影視劇版權(quán)資源，為合作方提供版權(quán)分銷服務(wù)。
由此形成網(wǎng)站和終端兩大業(yè)務(wù)體系，并產(chǎn)生視頻廣告、收費(fèi)視頻、版權(quán)分銷、高清播放機(jī)開源項(xiàng)目管理軟件下載四塊主營(yíng)業(yè)務(wù)。由于公司目前掌握大量的電視和電視劇版權(quán)，版權(quán)分銷收入是公司最為主要的收入來(lái)源，約占主營(yíng)收入的六成。2011年公司版權(quán)分銷收入為3.56億元，同比增572%，占總營(yíng)收的59.5%。
業(yè)績(jī)大增但資金短缺
樂(lè)視網(wǎng)的商業(yè)模式在公司上市前甚至上市后都顯示出了其自身特色。一個(gè)重要體現(xiàn)是，在視頻網(wǎng)站近年普遍虧損的背景下，這一模式為樂(lè)視網(wǎng)帶來(lái)了業(yè)績(jī)的大幅增長(zhǎng)。自2007年至2010年的四年間，樂(lè)視網(wǎng)營(yíng)業(yè)收入由3692萬(wàn)元增長(zhǎng)至2.38億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到86%，且毛利率都處于60%左右，處于較高水平。
2011年業(yè)績(jī)繼續(xù)大增。公司日前發(fā)布的年報(bào)顯示，去年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.99億元，同比增長(zhǎng)151%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.31億元，同比增長(zhǎng)87%，對(duì)應(yīng)每股收益為0.6元。若扣除非經(jīng)常性損益，公司去年凈利潤(rùn)1.29億元，同比增長(zhǎng)89%。
業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)一方面得益于行業(yè)的高增長(zhǎng)，2011年整個(gè)網(wǎng)絡(luò)視頻行業(yè)總收入達(dá)到62.7億元，同比增長(zhǎng)100%;用戶規(guī)模達(dá)到3.94億人次，同比增長(zhǎng)20.49%。另一方面也得益于公司各板塊業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。
作為公司最大收入來(lái)源的視頻版權(quán)分銷收入同比大增572%，創(chuàng)收3.56億元，占全部營(yíng)收的六成;網(wǎng)絡(luò)超清播放服務(wù)收入更是同比大增686%，廣告發(fā)布收入和高清視頻播放收入也分別同比增長(zhǎng)70%和16%。
但業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的同時(shí)，樂(lè)視網(wǎng)的資金顯得異常短缺。2011年底樂(lè)視網(wǎng)貨幣資金大幅下降75%至1.33億元，占本期總資產(chǎn)比重為7.52%，而2010年底貨幣資金占當(dāng)期總資產(chǎn)比重高達(dá)52.67%。同時(shí)，公司投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出8.64億元。
從樂(lè)視網(wǎng)此前各季度的現(xiàn)金變化看，貨幣資金更是逐季下滑。2010年三季度末公司貨幣資金還有5.66億元，至2011年第一季度末降至3.75億元，2011年三季度末更是大幅降至1.11億元。也就是說(shuō)，一年時(shí)間樂(lè)視網(wǎng)的貨幣資金減少了4.55億元，平均每個(gè)季度減少1.14億元，降幅驚人。
與此對(duì)應(yīng)，樂(lè)視網(wǎng)的資產(chǎn)負(fù)債率也由2010年年末時(shí)的9%劇增至2011年底的40%，總負(fù)債由9296萬(wàn)元增至7.17億元，同比增6.7倍。其中，收到與資產(chǎn)相關(guān)的補(bǔ)助資金導(dǎo)致“其他流動(dòng)負(fù)債”凈增1200萬(wàn)元;“長(zhǎng)期借款”凈增6500萬(wàn)元;“短期借款”凈增2.7億元，同比增386%。
盡管樂(lè)視網(wǎng)董事長(zhǎng)賈躍亭接受《投資者報(bào)》采訪時(shí)表示，目前40%的資產(chǎn)負(fù)債率并不算高，但一年急升的負(fù)債率還是讓投資者對(duì)公司財(cái)務(wù)表示憂慮。
2011年底公司非公開發(fā)行公司債券的議案獲得股東大會(huì)通過(guò)。這意味著，該公司已經(jīng)啟動(dòng)了再融資進(jìn)程，且首選債券融資。
版權(quán)分銷模式之憂
為何樂(lè)視網(wǎng)燒錢這么快?原因在于公司以版權(quán)分銷為主的盈利模式。
公司每年大量采購(gòu)獨(dú)家熱門影視劇網(wǎng)絡(luò)版權(quán)，并將網(wǎng)絡(luò)版權(quán)再分銷給其他視頻網(wǎng)站，從中賺取差價(jià)。截至2011年末，樂(lè)視網(wǎng)擁有電影版權(quán)超過(guò)4000部，電視劇版權(quán)超過(guò)70000集。公司還表示目前已掌握了2012年熱播影視劇60%以上的獨(dú)家網(wǎng)絡(luò)版權(quán)、2013年熱播電視劇40%~50%以上的獨(dú)家網(wǎng)絡(luò)版權(quán)。
但成也蕭何，敗也蕭何。盡管版權(quán)分銷過(guò)去幾年占據(jù)樂(lè)視網(wǎng)業(yè)務(wù)的半壁江山，且為公司帶來(lái)了業(yè)績(jī)的大幅增長(zhǎng)，卻是一個(gè)很難持續(xù)下去的模式。
因?yàn)橘?gòu)買影視劇版權(quán)需要大把現(xiàn)金。僅2011年上半年，樂(lè)視網(wǎng)就花費(fèi)1.51億元購(gòu)買版權(quán)，在公司4.2億元的超募資金使用中，約80%用于版權(quán)購(gòu)買。這就是公司現(xiàn)金短缺的根本原因。
而且隨著版權(quán)市場(chǎng)以及分銷業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，公司在此方面的資金支出規(guī)模與版權(quán)的成本攤銷都在大幅增加。公司年報(bào)顯示，2011年僅版權(quán)費(fèi)用就增加了7.98億元，而版權(quán)攤銷費(fèi)用則增加了1.2億元。這也使得公司毛利率下降。
更為殘酷的是，由于近年來(lái)版權(quán)價(jià)格不斷攀升，在版權(quán)市場(chǎng)重金投入帶來(lái)的資金壓力一直是懸在樂(lè)視網(wǎng)頭上的達(dá)摩克利斯之劍。“版權(quán)、帶寬、流量”被稱為壓在視頻行業(yè)身上的“三座大山”，其中，又以版權(quán)費(fèi)用最讓視頻網(wǎng)站頭疼。2011年初電視劇還是10萬(wàn)~15萬(wàn)元一集，今年初就炒到180萬(wàn)~200萬(wàn)元一集。中金公司的研報(bào)預(yù)測(cè)，今年成本攤銷將持續(xù)增長(zhǎng)，帶來(lái)分銷業(yè)務(wù)毛利率的繼續(xù)下滑。
多名傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)分析師對(duì)《投資者報(bào)》表示，中國(guó)在線視頻行業(yè)高昂的版權(quán)費(fèi)用和帶寬支出需要源源不斷的貨幣資金維持企業(yè)的發(fā)展壯大，樂(lè)視網(wǎng)是行業(yè)內(nèi)最早介入版權(quán)分銷業(yè)務(wù)的，因此需要大量的現(xiàn)金來(lái)維持其高速的增長(zhǎng)。
事實(shí)上，巨額的貸款支出也導(dǎo)致整個(gè)視頻行業(yè)面臨資金緊張的局面。行業(yè)巨頭優(yōu)酷、土豆目前仍處于虧損的局面，某種程度上說(shuō)，二者合并就是為了降低成本實(shí)現(xiàn)利益最大化。
內(nèi)容提供商到平臺(tái)服務(wù)商
對(duì)樂(lè)視網(wǎng)而言，如何找到更多盈利突破口，搶占視頻競(jìng)爭(zhēng)的制高點(diǎn)就成為了公司戰(zhàn)略調(diào)整的當(dāng)務(wù)之急。公司副董事長(zhǎng)兼首席運(yùn)營(yíng)官劉弘對(duì)《投資者報(bào)》表示，版權(quán)分銷業(yè)務(wù)只是樂(lè)視網(wǎng)的階段性策略，公司正在做出盈利模式上的調(diào)整。
具體做法是延伸產(chǎn)業(yè)鏈。劉弘表示，樂(lè)視網(wǎng)將充分發(fā)揮最全版權(quán)庫(kù)和最完整產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勢(shì)，帶動(dòng)流量和廣告收入的增長(zhǎng)，提升樂(lè)視網(wǎng)的品牌知名度。在產(chǎn)業(yè)鏈上，也將加大樂(lè)視TV3D云視頻超清機(jī)的推廣力度，增強(qiáng)樂(lè)視網(wǎng)的盈利點(diǎn)和盈利能力。
也就是說(shuō)，樂(lè)視網(wǎng)未來(lái)的核心競(jìng)爭(zhēng)力不再是提供內(nèi)容，而是打造服務(wù)平臺(tái)。即打造一個(gè)所有互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)和用戶都能實(shí)現(xiàn)自我的視頻功能或模塊的平臺(tái)。例如，未來(lái)可能與京東等電子商務(wù)網(wǎng)站進(jìn)行合作，在電子商務(wù)由圖文購(gòu)物向視頻購(gòu)物發(fā)展中，由樂(lè)視來(lái)做視頻服務(wù)平臺(tái)。在這個(gè)平臺(tái)之上，樂(lè)視網(wǎng)要打造成為最大的專業(yè)視頻網(wǎng)站。
董事長(zhǎng)賈躍亭還表示，在條件具備時(shí)，公司將繼續(xù)尋求與主業(yè)發(fā)展相關(guān)的企業(yè)、影視內(nèi)容或技術(shù)成果作為收購(gòu)、兼并對(duì)象，以整合市場(chǎng)資源，達(dá)到低成本擴(kuò)張、完善產(chǎn)品系列和市場(chǎng)布局。
從投資角度看，樂(lè)視網(wǎng)今年業(yè)績(jī)?nèi)詴?huì)有不錯(cuò)表現(xiàn)。受益于開源項(xiàng)目管理軟件下載團(tuán)隊(duì)的建設(shè)和戰(zhàn)略合作模式的推廣，廣告業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)增速的快速增長(zhǎng)，2012年廣告業(yè)務(wù)增速有望超過(guò)100%。
由于提前鎖定熱播劇的網(wǎng)絡(luò)版權(quán)，公司在版權(quán)分銷業(yè)務(wù)上已形成一定的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，短期仍將增長(zhǎng)。高清視頻服務(wù)業(yè)務(wù)方面，因公司去年底服務(wù)的月均活躍付費(fèi)用戶已超過(guò)70萬(wàn)人次，預(yù)計(jì)2012年增長(zhǎng)幅度將超過(guò)整個(gè)網(wǎng)絡(luò)視頻行業(yè)用戶規(guī)模增長(zhǎng)率。
不過(guò)，業(yè)績(jī)看漲并不代表投資者現(xiàn)在就該在二級(jí)市場(chǎng)上出手買入樂(lè)視網(wǎng)。由于樂(lè)視網(wǎng)今年以來(lái)股價(jià)翻倍式大漲，目前估值已然偏高。以最新年報(bào)披露的業(yè)績(jī)看，樂(lè)視網(wǎng)市盈率為65倍，風(fēng)險(xiǎn)較大。

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